Im Mai 2015, kurz vor den britischen Parlamentswahlen, beteiligte sich Union Investment am Londoner Büroobjekt Watermark Place.
Tim Soar / Fletcher Priest Architects

Risiko minimieren Chancen suchen

Die Niedrigzinspolitik hat den europäischen Immobilieninvestoren lange in die Hände gespielt. Doch nun mehren sich die Zeichen für einen leichten Zinsanstieg. Wie bereiten sich institutionelle Anleger auf diese und die wachsende Anzahl weiterer Risiken vor?

Als die Lehman-Pleite 2008 die Stimmung an den internationalen Immobilienmärkten ins Bodenlose stürzen ließ, hatten Investoren selten Grund, mit Champagner ihre Erfolge zu feiern. Seit drei, vier Jahren wird der edle Tropfen wieder häufiger ausgeschenkt. Politisch gewollte niedrige Zinsen, stabile Vermietungsmärkte und auskömmliche Renditen im Vergleich zu anderen Anlageklassen haben einen regelrechten Investmentboom ausgelöst. Doch ein Ende der paradiesischen Zustände ist absehbar. Vor allem das Thema Zinsen verbreitet Katerstimmung. „Das aktuelle Zinsniveau erschwert es Investoren, noch adäquate Renditen zu erwirtschaften. Gleichzeitig spiegelt es die tatsächlichen Marktrisiken nur noch bedingt wider“, sagt Sven Bienert, Professor an der Irebs International Real Estate Business School der Universität Regensburg. Die Gefahr wachsender Diskrepanzen zwischen Miet- und Investmentmärkten steige und damit auch die Möglichkeit von Preisblasen. „Die Immobilienwirtschaft muss jetzt ihre Hausaufgaben angehen und darf diese nicht aufschieben. Die Party wird wie immer nicht ewig andauern.“ Bienert, der auch Leiter der Kommission Immobilien bei der Deutschen Vereinigung für Finanzanalyse und Asset Management (DVFA) ist, rät dazu, Zinsänderungsrisiken intensiv zu beobachten und proaktiv mit ihnen umzugehen.


Am Ende wird definiert, bis zu welcher Grenze einzelne Risiken toleriert werden
Heiko Beck, COO und Mitglied der Geschäftsführung der Union Investment Real Estate GmbH

Das gilt auch für das Management Offener Immobilienfonds. Denn Zinsänderungen beeinflussen die Assets in einem Fonds sowohl direkt wie auch indirekt. „Unmittelbar wirkt sich das Zinsniveau auf Liquidität und auslaufende Kredite aus“, sagt Heiko Beck, COO und Mitglied der Geschäftsführung der Union Investment Real Estate GmbH. Zeitverzögert und nur mittelbar habe es Einfluss auf Mieterträge und die von unabhängigen Sachverständigen ermittelten Verkehrswerte. Entsprechend unterschiedlich werden die jeweiligen Risiken gesteuert. Um rasch und flexibel auf Zinsänderungen reagieren zu können, empfiehlt es sich, die Barreserven des Fonds eher kurzfristig anzulegen. Kreditpositionen werden ständig überwacht; mithilfe von Szenarioanalysen lässt sich ermitteln, bei welcher Zinshöhe die Ablösung eines Kredits wirtschaftlich Sinn macht. „Die größte Herausforderung ist es, über Szenarien für die kurz- und mittelfristige Zinsentwicklung in den relevanten Märkten zu verfügen und auf dieser Basis die Auswirkungen auf die einzelnen Vermögenspositionen im Portfolio zu ermitteln“, erläutert COO Heiko Beck und warnt: „Bei guter Früherkennung hat man relativ viel Zeit, um Steuerungsmaßnahmen einzuleiten; lässt man die Zeit aber verstreichen, gibt es keine schnellen Lösungen!“


Komplexe Steuerungsaufgabe

Und das gilt nicht nur für Zins-, sondern auch für alle anderen Risiken, auf die Fondsmanager ein Auge haben müssen. Dazu zählen endogene Risiken, die sich etwa aus der technischen und strukturellen Qualität des Portfolios selbst oder auch der Problematik der sogenannten Fristentransformation ergeben. Offene Immobilienfonds nämlich transformieren vergleichsweise kurzfristig angelegtes Kapital ihrer Kunden in ein langfristiges Immobilieninvestment. Kapitalzu- und -abflüsse müssen daher so gesteuert werden, dass weder eine zu hohe noch eine zu geringe Liquidität zum Problem wird. Schließlich spielen exogene Risiken eine wichtige Rolle: Markteinflüsse wie aktuell das niedrige Zinsniveau etwa, aber auch politische und regulatorische Unwägbarkeiten. „Die genannten Risiken müssen sowohl einzeln als auch im Gesamtkontext des Portfolios gesteuert werden“, erläutert Union Investment-Manager Beck. Ohne Kenntnis der Abhängigkeiten und Wechselwirkungen zwischen den Einflussgrößen sei dies schlicht unmöglich. „Bei einem großen Publikumsfonds wie dem UniImmo: Europa hat man vereinfacht gesagt die Komplexität und Risiken eines Wertpapierfonds ergänzt um die Risiken des Immobilienportfolios“, bringt Beck die Herausforderung auf den Punkt.


Grundsätzlich treffe dies sowohl auf die großen Publikumsfonds als auch auf kleinere Spezialfonds für institutionelle Anleger zu. „Doch ist die Komplexität der Risikomanagementaufgabe bei einem großen Flaggschifffonds, der in verschiedenen Währungsräumen mit Beteiligungs- und Finanzierungsstrukturen unterwegs ist, natürlich deutlich höher als bei einem Hotelspezialfonds, der schwerpunktmäßig im Euro-Raum investiert“, sagt Beck. Umgekehrt sei die Risikotragfähigkeit eines großen Publikumsfonds aufgrund seiner breiteren Diversifikation und der schieren Größe ausgeprägter als die des Spezialfonds. Bei institutionellen Produkten sei daher häufig die Konzentration von Risiken höher und der Fonds entsprechend risikoempfindlicher als die Dickschiffe der Branche. Zudem seien bei institutionellen Produkten neben den regulatorischen Anforderungen auch die aufsichtsrechtlichen Vorgaben der Kunden zu berücksichtigen, insbesondere wenn es sich um Banken und Versicherungen handele. „Institutionelle Kunden akzeptieren in Offenen Immobilienfonds aber durchaus Klumpen- oder Währungsrisiken. Diese gleichen sie dann im Gesamtzusammenhang ihrer Anlagen aus“, erläutert Beck. Sowohl bei institutionellen als auch bei Publikumsfonds aber gehe es am Ende darum zu definieren, bis zu welcher Grenze einzelne Risiken toleriert und ab wann Gegenmaßnahmen eingeleitet werden müssten, beschreibt Heiko Beck das Vorgehen.


Das aktuelle Zinsniveau spiegelt die tatsächlichen Marktrisiken nur noch bedingt wider.
Sven Bienert, Professor an der Irebs International Real Estate Business School

Dabei gilt: Risikomodelle können nur so gut sein wie die Annahmen, auf denen sie basieren. Und Prognosen sind fehleranfällig, vor allem wenn es um die Einschätzung exogener Risiken geht. Martin Brühl, Leiter der Abteilung International im Ressort Investment Management bei der Union Investment Real Estate GmbH, ist daher überzeugt: „Man muss sich immer die Frage stellen, ob man ein Investment vor exogenen Einflüssen schützen kann, und falls ja, wie.“ Der gleichen Frage gehen die Immobilienexperten der DVFA nach und kommen zu dem Schluss, dass bei vorhandenen Preisblasen oder geopolitischen Risiken naturgemäß kein Schutz zu erwarten ist. Dennoch sei selbst in einem deflationären Umfeld reelle Vermögenssicherung möglich. Auch politische Umbruchphasen verdammen Immobilienanleger nicht zur Untätigkeit, wie ein Beispiel von Union Investment zeigt.


Im Mai dieses Jahres hat sich der Hamburger Fondsinitiator in einem Joint Venture mit der kanadischen Oxford Properties Group eine 50-Prozent-Beteiligung am Londoner Büroobjekt Watermark Place gesichert. Die Fundamentaldaten für das Class-A-Gebäude mit mehr als 50.000 Quadratmetern Mietfläche überzeugten. Nur fiel der Erwerb zeitlich mit der britischen Parlamentswahl zusammen. „Wir waren erleichtert über die klare Regierungsbildung, und letztendlich hat die Wahlentscheidung unser Business positiv beeinflusst“, sagt Union Investment-Experte Brühl. Selbst ein Brexit, einen Austritt Großbritanniens aus der EU, über den die Briten 2016 abstimmen, wäre „für uns ein Szenario, das wir managen können“. Denn es sei zu kurz gesprungen, nur die Risiken zu sehen. Die Chancen, die sich in einem komplexeren Marktumfeld böten, seien mindestens genauso groß. Brühl: „Ein Immobiliengeschäft ohne Risiken gibt es nicht. Aber es ist unsere Aufgabe, mit dem uns anvertrauten Kapital verantwortungsbewusst umzugehen.“ Heiko Beck von Union Investment nennt deshalb die drei Todsünden des Risikomanagers: „Erstens, ausschließlich auf historische Daten zu vertrauen; zweitens, nur mit geglätteten Durchschnittswerten zu arbeiten; drittens, aktuelle politische, wirtschaftliche und markt spezifische Entwicklungen auszublenden und ausschließlich den eigenen Mikrokosmos zu betrachten.“


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